经济动力学50: 股票价格上涨与账面效应
lucy22668 2024年01月30日 星期二 上午 9:13
在《49、股票上市与账面效应》中，我们知道股票上市并被赋予某个较高价格时，经济体系会凭空多出很多“财富”，其本质是股票这一金融工具的账面效应。股票上市后价格会在交易中不断变化，这是股票持有人作为分红债权人转让这笔债权的价格，与股票本身内含的分红债务没有什么关系。短期内股票价格变化可以很大，但未来的分红内容却被企业经营情况、货币环境所决定，并不会相应变动。与股票的诞生带来账面效应一样，股票价格的变化也相应引起账面效应。
下面具体给出由两个机构投资者构成的股票市场。假设股市中有A，B两只基金，各已经募集1亿元资金。股市中只有甲公司1只股票，在20X4年1月1日，向A，B两只基金以每股1元的价格首次公开发行各5000万股。于是现在场内资金共1个亿，A，B两只基金各有5000万份股票。两基金原本各有1亿元资金，各自购买5000万股票后，剩余5000万元资金。甲公司募集的1亿元资金被用在他处，不在股票市场中。首次公开发行（IPO）结束后，甲公司的其他股票进入限售期，市场上流通的股份只有A、B基金各自持有的5000万股股票。
由此，A、B基金的当前情况可以用下表表示：
A基金
B基金
持有资金
5000万
5000万
持有股票数
5000万
5000万
股价
1元
1元
持有股份市值
5000万
5000万
总资产
1亿
1亿
这一股票市场不设涨跌幅、交易限制。
A基金当天就挂出了1.1元/股的卖出价格，挂牌1000万股。
B基金聘请的研究员在首次公开发行前用现金流折现等方法对甲公司股票进行了估价，判断其价格在10元，1.1元的价格属于严重低估，对B基金有着相当大的吸引力，B基金选择用1100万元现金买入这1000万股股股票。
本次交易完成后，查看A基金和B基金的资金与股票持有情况如下：
A基金
B基金
持有资金
6100万
3900万
持有股票数
4000万
6000万
股价
1.1元
1.1元
A基金的基金经理是领导亲戚，本身对股票一窍不通，很快对自己首战告捷十分沾沾自喜，当会计告诉他这笔交易赚了整整100万以后，他开始相信自己虽然没读过书，却一定是金融天才。短暂的得意过后，他决定跟A基金的分析员交流一下，顺便也跟这位一流名校出身，地位和薪水却远不如自己的所谓高材生显摆。
交流的结果却令A基金经理大为紧张。原来A基金的分析员，与B基金分析员采用的是大致相同的估价算法，算出来的甲股票“公允价值”为10.2元，而1.1元价格出售属于严重贱卖。于是A基金经理想要把股票买回来，又不甘心挂真的挂出10元的价格，毕竟是以1.1元卖出。在思索良久后，挂出1.5元的买入价格，意图买入733.33万股，约合1100万元。
现行的金融市场普遍使用称为mark tomarket的会计记账方法，即逐日盯市。基金公司每一交易日的财务报表，都需要将金融资产与负债，根据市场价格进行调整。这种逐日盯市的方法，与自然人投资者天然的记账方法是一致的，大家每天都会根据持有股票的涨跌，来计算当日的损益。
A经理挂出的1.5元成交价一直没有成交。因为毕竟B经理是科班出身，即使对算出的10元“价值”有疑虑，也坚信1.5的挂牌价实在是太低估这支股票了，这个买单始终没有成交。直到业绩考核时点的临近。B基金会计汇报，由于甲股票的成交价只有历史上1.1元，虽然始终有1.5元的买盘的，但是如果一直无成交，结算价也只是1.1元。
现在B基金持有6000万股，按1.1元计算，市值6600万元，加上持有现金3900万，B基金总资产10500万，相比期初的1亿元可录得500万利润。另一方面，如果B基金接受A基金买单，则其资产表将变为5000万现金，5266.67万股*1.5元/股=7900万元市值的股票，总计可录得2900万元利润，大大高于不卖的500万元利润。由于基金公司的奖金是按照基金报表显示的业绩情况计提与发放，于是出现奇葩一幕：即使相信当前价格是大幅贱卖，B经理依然决定，为了本期的绩效，接受A经理的买单，卖出手中的股票。
于是本期末，可以看到两只基金的报表：
A基金
资产:
负债:
现金
5000
无负债
股票
4733.33*1.5
=7100所有者权益:
基金持有人出资额
10000
当期利润
2100
合计
12100
合计
12100
B基金
资产:
负债:
现金
5000
无负债
股票
5266.67*1.5
=7900所有者权益:
基金持有人出资额
10000
当期利润
2900
合计
12900
合计
12900
在股指上涨了50%之后，不学无术的A基金经理也取得了2100万的惊人收益。
至此，总结下A、B两只基金的交易与结果。从现金上看，A、B基金的资金账户没有任何变化，均依然有5000万元。先是有1100万元从B基金的资金账户进入了A基金的资金账户用以购买1000万份甲公司股票，A基金又用这1100万元从B基金手中买回了7333.33万份股票。所以，这两笔交易的本质是对倒交易，交易的后果是，股票的价格被抬高了50%。A基金与B基金所拥有的股票市值随之水涨船高，由《36、经济体系整体净利润的根本来源》可知，资产价格上升带来利润，于是账面上两基金的盈余合计数为5000万，这一数值正是它们所持股票市值的增长数额。这一股票市值增长与利润来源是纯粹的账面效应。
实际上，B基金不需要买入A基金所挂牌的全部733.33万股，甚至只买1股，也将促使整个市场产生50%的增长与繁荣。这种少量资金能撬动的巨大市值的原因，如《26、账面效应》所述，是由于股票市场按照边际价格确定全部股票的价格，并将之记录于账面的缘故。
可以看到，由于整个市场的业绩评价方式为基金的账面净额，而基金的巨额存量股票的“估值“受到边际成交价格的拉动，基金业绩也就主要依赖于市场的价格表现。在股市普遍上涨期间，基金经理表现的好坏差异，在业绩层面几乎完全无法体现。在A基金经理昏聩异常、甚至低卖高买的情况下，也只是比B基金经理创造的利润少了800万、利率额只少了27.6%。与一般直觉不同，股票二级市场上的基金并不是高水平者赚得盆满钵满、低水平者亏得一塌糊涂，基金的业绩在更多程度上取决于趋势。而低卖高买，也是一种常见的股价操纵手法。
牛市鸡犬升天，熊市泥沙俱下，这导致二级市场上有众多浑水摸鱼者，出现诸如只会追涨杀跌的基金经理。甚至当存在逆淘汰机制如宣传漏洞时，基金里尽是些乌合之众，道德与能力皆差之人泛滥，老鼠仓等违背职业道德甚至违法犯罪的行径屡见不鲜、屡禁不止。
现实中，股票价格当然不是由两只基金共同对倒一只股票炒起来的，法律法规也不允许如此操作。在股市上涨期间，整体股价由多个交易主体在多只股票上的操作决定。具体再举一个例子，有A、B、C三只基金，期初各有200元货币和100股甲、乙、丙股票，总体情况如下：
A基金
B基金
C基金
持有资金
200
200
200
持有股票情况
甲股票100股
乙股票100股
丙股票100股
股价
1
1
1
持有股份市值
100
100
100
总资产
300
300
300
这时，A基金看好乙股票，B基金看好丙股票，C基金看好甲股票，于是各自从相应股票的持有方，以2元的价格买入相应股票，各方200元货币转了一圈又回到各方手中，于是总体情况变为：
A基金
B基金
C基金
持有资金
200
200
200
持有股票情况
乙股票100股
丙股票100股
甲股票100股
股价
2
2
2
持有股份市值
200
200
200
总资产
400
400
400
于是各方资金情况不变，总资产均有所上升，皆大欢喜。类似的过程可以反复进行，股价也可以持续上涨，在此期间，各基金、机构投资者、参与股市的散户好像凭着自己优异的选股眼光都取得了获得了良好的业绩，实际上只是抬高了所有股票的价格而已。现实中的交易当然更为复杂，但是从股市整体来看，股票价格上涨无非是因为这些交易个体间以更高的价格把股票的买来卖去。
并不是所有金融资产都适合对倒，例如债券作为债的内容确定的金融产品，其价格的对倒空间十分受限。1年期将偿还110元本息的债券，不可能被炒作到110元以上的价格。而对于股票来说，由于债的内容不明确，留下无尽的想象空间，使得对倒交易的作用能够发挥到淋漓尽致。
在股票上涨过程中，表面上所有人都能够赚到钱，产生出“股市的赚钱效应”，并且股票是一种金融吉芬商品，一旦股票上行趋势确立，所谓“牛市”开启，人们会存在股票保持上涨的预期，股市除了一路上扬，似乎没有第二条可走，而各投资者通过对倒交易，可以将股票价格炒作到离谱的程度。
然而这种效应只是账面效应。股票作为金融工具，由金融学第0定律知道，其债权债务永远相抵消，股票短期的价格变化不可能改变其内含的分红债权。与股票上市一样，股票上涨带来的“资产”或者说“财富”，都只是镜中花水中月。
必须注意到，上述股票价格上涨模型还给出了一个非常重要的结论，一般来说，股价的变化与股市中的资金数量没有关系，“资金流入股价上涨、资金流出股价下跌”是一种错误的直觉。这其实是货币守恒的必然结果，任何一只股票无论以任何价格成交，其交易总是由买卖双方构成，资金总是由买方口袋进入卖方口袋，既不会凭空消失、也不会凭空产生。股市资金量的变化在大多数时候无关紧要，也与股价变化没有太大关系。A、B两基金即使转移走几千万的资金，股市资金流出，只要他们始终以更高价格交易，股票价格依然可以持续上涨。反之，即使外部资金涌入，若大家都不断以更低价格交易，则股价依然会下跌。
但股市中的资金与股价并不是绝对无关。当人们纷纷将股票卖出变现时，若股市中的资金不足时，便会发生流动性危机，股票的价格就会受到重创。
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