【方法】成长股排雷指南（隐藏雷篇）

lucy22668 2024年02月01日星期四上午 9:43

lucy22668 2024-02-01

笔者的上一篇文章“成长股排雷指南”介绍了如何扫除伪成长股，所针对的是包装为处于投资阶段的成长股。这样就排除了项目投资阶段的不确定性风险。

但是这也只是扫除了一部分雷。

还有一部分雷隐藏在企业的经营和扩张过程中。这些雷是企业运营的隐患，虽然不一定会炸，但是影响企业的健康运营，以及对企业的估值判断。

当然，这些雷也并不是永久的标签，当企业的经营策略发生改变时，这些雷也会被管理层扫除。

作为二级市场上的投资者，我们应该尽量避免购买具有隐藏雷的股票。当这些隐患被消除时，我们也可以择机进场。只是如何识别这些隐藏雷，则不仅仅要求投资者有防忽悠的能力，还要求投资者有一定的财务知识。

第一种雷：虚假盈利

这里的虚假盈利并不是指做假账，而是按照合同来看是盈利了，但是钱没收回来。具体的表现就是应收账款过多。

作为客户企业来说，要纳入一家新的供应商，往往意味着增加不确定性风险。因此如果没有特别的竞争优势，往往会选择已经合作过的熟悉企业以保持供应链的稳定。

而作为快速成长的业务企业来说，为了快速拓展客户，往往会给客户一些特别优惠。比如免费试用、先使用后付钱等。这样做的后果就是应收账款增多，应收账款周转天数拉长。

这么做增加了企业的经营风险。

如果客户企业经营状况良好，那么应收账款终归能收回来。所影响的仅仅是自身企业的资金周转。如果客户企业经营不善，那么应收账款就有变成坏账的可能。

比如乐视网（SZ：300104）2017年年报的巨额亏损，很大一部分就来源于应收账款的巨额坏账计提。而欧菲科技（SZ：002456）将对金立的应收账款计提坏账，也影响了企业利润。

要排除这种雷，最好的办法就是选择应收账款较少、应收账款周转天数较短的股票。

但是在高速成长的股票里，应收账款较多是一种普遍现象。因此要在应收账款较多的股票里选择合适的投资标的，应该看两个方面：

一是企业的经营现金流。

如果经营现金流为正，而且数额比较大，这意味着企业真正赚了钱。就算一部分应收账款计提坏账，那也只是利润损失，不会对企业的经营产生危险。

二是看下游企业的经营状况。

如果下游企业经营状况不好，没钱付账，那么应收账款的坏账概率就比较大。而如果下游企业经营状况良好，盈利稳定，则应收账款基本上能收回来。

第二种雷：巨额负债

企业的快速扩张离不开巨额投资。因此成长型股票的投资现金流绝大部分情况下都是负数。

要填补这个坑，只能是要么来自经营现金流，要么来自筹资现金流。理想的状态就是大部分的坑用经营现金流来填，小部分用筹资现金流来填。

但是如果企业存在虚假盈利，经营现金流太低，那么就会出现大额筹资，企业负债增加。因此第二种雷和第一种雷具有一定的关联性。

如果企业的经营现金流为负或者较低，并且负债比例较高，那么这样的企业无疑需要直接排除。

如果企业的经营现金流正常，但是负债比例过高，这意味着企业经营对借债依赖程度很高。如果资金链断裂，也存在巨大风险。因此也不建议购买。

当然一些特殊行业，如房地产行业，天生就是高杠杆。所以也应该考虑行业属性，同行业对比。

另外还可以用投资效率来衡量负债是否有益。投资效率是笔者创造出的概念，即用本年度的利润增加值除以上年度的投资现金流，看每投资一块钱在下一年度能产生多少利润。

当然前两种雷并不一定会爆，而且经营策略发生改变，这些雷也会被扫除。

举一个例子，就是去年的三聚环保(SZ：300072)。三聚环保既有应收账款的问题，也有较高负债的问题。去年三季报三聚的应收账款已经达到95亿，而半年报的负债率也超过60%。尽管业绩依然保持高速增长，但是却是一个典型的存在隐患的公司。

不过仔细分析可以发现，三聚有其经营特殊性。工程类的公司每年四季度都能收回大额应收账款。所以按年算，三聚的经营现金流都是正的。所以经营方面基本正常。

同时下游企业都是炼焦、石化等企业。由于去产能导致产品涨价，这些企业的经营状况良好，盈利之后这些企业的帐基本能收回来。同时业绩预告也显示，预计仅今年四季度能收回约33亿应收账款。所以虚假盈利的隐患可以排除。

而三聚负债的问题，则主要是开展悬浮床业务的商业模式不对。悬浮床的前两个订单，三聚都是工程的总承包商。整个工程包含大量的基建，这些技术含量低、投资大的工作都需要三聚贷款垫资完成，所以负债和应收账款都会大幅度上升。这种经营方式存在重大隐患，所以不宜购买。

后来三聚改变经营策略，将基建部分分出去，自己只做核心设备和工艺的承包。这种经营策略，企业负债和应收账款都会大幅度下降，尽管分出去了一部分利润，但是企业经营的安全性大幅度提高。因此我在确认三聚改变经营策略之后，少量买入三聚。

第三种：依靠并购虚假成长

一部分创业板公司依靠增发收购实现业绩虚假增长。这已经成了创业板的恶例。这种依靠并购带来的成长不可持续，因此也要予以排除。

并购在财务报表中能够看出端倪，商誉就是并购的遗留证据。

比如以5亿现金并购净资产1亿的公司，在资产负债表中，现金会减少5亿，增加1亿的运营净资产和4亿的商誉。企业净资产中商誉占比高，就意味着并购的公司多，或者收购的溢价高。

成长型企业主要还是应该依靠自身主营业务的增长。但并不意味着笔者排斥并购。

如果并购对象的业务和公司主营业务相关，能够优势互补，起到1+1>2的效果，那么这样的并购也绝对有益公司发展。所以并购公司的业务不能和主营业务无关，最好也不要完全相同。

另外商誉占归属母公司股东权益的比例不应过高。笔者认为不超过20%为宜。如果超过，则需要对公司谨慎分析。

当然，并不是所有有商誉的公司都是依靠并购虚假成长。几年前的祖传商誉并不可怕。这意味着几年前完成并购，近一两年的业绩增长是实实在在的增长。而如果是近一两年商誉大幅度增加，那就需要仔细分析近期的业绩增长是否是因为收购并表所致。

比如有两个业绩翻倍的股票，利亚德（SZ：300296）和均胜电子（SH：600699）。利亚德有商誉26.5亿，归属母公司股东权益50亿。均胜电子有商誉71亿，归属母公司股东权益133.7亿。商誉占归属母公司股东权益的比例都超过了50%，而且商誉增加的时间就在近一两年。因此需要对这两家公司仔细分辨。